風雨初歇 樂觀其變|諾亞財富2020下半年投資策略報告正式發布

8月8日，在諾亞財富舉辦的主題為《明道、取勢》的領軍者線上峰會上，《風雨初歇日股債均衡時·諾亞財富2020下半年投資策略報告》正式發布。諾亞控股首席研究官夏春、諾亞產品篩選與研究中心副總經理武林為大家分享了諾亞研究工作坊對2020下半年國內外宏觀經濟形勢的展望，以及未來投資機會的預判。

報告認為，放眼當下，可謂是風雨初歇之際，雖然境外疫情依然沒有得到完全抑制，但疫情帶來的大面積封鎖以及市場的恐慌性拋售告一段落，各國政府都在積極的推進復工復產，全球央行也都已經加大了馬力放水救市，至暗時刻已經過去。

2020年二季度，我國GDP為250110億元，按不變價格計算，比上年同期增長3.2%，一季度為下降6.8%，經濟增速實現由負轉正，經濟整體呈現快速回升態勢。

按照傳統的美林時鐘模型，當前宏觀經濟處在復蘇周期。從貨幣和信用擴張傳導機制模型來看，當前是處在寬貨幣向寬信用傳導的周期中。

諾亞研究工作坊認為，下半年經濟情況將會是一個溫和復蘇的過程，也會遇到一些新的挑戰。經濟三駕馬車，投資基本上已經恢復到了一個正常值，復產穩步在推進，消費和進出口則遇到了比較大的挑戰。目前歐洲開始進入復蘇的狀態，但是美國每天新增疫情患病人數依然在創新高，美國經濟還難言觸底反彈，中美關系在近期內急速惡化，導致未來進出口的情況不太樂觀。消費是目前整個經濟核心變量中的一個關鍵指標，從二季度開始消費出現比較溫和而緩慢的反彈，對整個經濟的拉動作用在緩慢釋放。

債券市場進入舒適的配置區間

疫情之下，全球主要國家的貨幣政策都出現了巨量的寬松，中國在這一過程當中，實際上是全球主要央行中最為克制的。在觀察到整個經濟已經觸底反彈之后，迅速收緊了流動性。導致在上半年，債券市場基本上在5月份之前高歌猛進，5月之后出現了相當大幅度的下跌。原因一是經濟超預期的變好，另外是央行對流動性的邊際收緊。

目前來說，中國的債券和美國的債券相比，性價比凸顯，數以千億計的外資在流入中國的債券市場，和歐洲、日本、美國相比，中國的債券尤其是利率債表現出了極佳的配置價值。

下半年的整個債券市場難言牛市，但我們不悲觀，目前已經進入一個非常舒適的配置區間。在這種環境下，因為利率債本身的收益率相對低一點，利率債的機會整體上不如國內的信用債。在這個時間點，建議大家配置一些以信用債策略為主的公募基金債券基金產品或是債券專戶產品。

諾亞產品篩選與研究中心副總經理武林

商品市場謹慎樂觀

商品方面，核心一類是石油，一類是黃金。石油在上半年觸底后快速反彈，到現在處于一個比較糾結的狀態。整個經濟還在復蘇過程當中，復蘇又很溫和，供給收縮和需求復蘇是并線進行的。諾亞研究工作坊認為，油價將處在緩慢震蕩、偏向上的過程中，很難有類似二季度一樣良好的交易機會。

黃金本身并不是一個避險資產，歷史上來看，實際上避險效果也不太好。今年黃金出現比較大幅的上漲，核心還是因為貨幣放水。從長期來看，黃金只和美國長期國債的實際收益率負相關。

實際收益率就是名義收益率減去通貨膨脹率，實際收益率下降，黃金就會漲，通貨膨脹率升高黃金也會漲。今年以來黃金的兩波上漲，第一波的核心動力是美國上半年貨幣極度寬松、美國10年期國債名義收益率下降，第二波是在交易通脹，大家認為經濟快速反彈和供給收縮，會導致物價出現一波通脹，通脹預期之下導致黃金實現了第二波上漲。

關于未來，黃金的核心變量一是通脹會不會再度升高,二是美國貨幣政策會不會無限制的達到負利率。諾亞研究工作坊認為美國的經濟潛在增速、勢能其實還在，疫情過后美國的貨幣政策不會像1990年的日本那樣長期壓在零利率甚至負利率的狀態，中長期來看，貨幣政策對黃金的支撐是不可持續的。

另外，如果預期未來有一波大通脹，黃金可能會再度升到更高的位置；如果通脹平穩，黃金目前的點位其實是高于其價值區間的。對于黃金，整體上持謹慎樂觀的態度。

二級市場增配價值型、固收+產品

股票市場方面，7月份以來股指出現了一波快速上漲，實際上是由過去嚴重被低估的周期股大藍籌推動的，本質上也是在交易通脹，大家預期經濟快速回升，所以過去滯漲的那些代表整個經濟周期的周期類股票出現了一波補漲。但是近期這些補漲過的周期類股票，又出現了比較大幅的下跌，這說明市場預期進行通脹交易是有偏差的。如果基本面沒有大幅改善的話，整個指數難言會有太大的空間。

從市場風格上來說，醫藥、消費科技依然會保持階段性的占優，但估值也達到了歷史最高的水平，基金對此也是超高配置，大家都是長期看好，短期內又太貴，會導致這些板塊長期的貼現收益偏低。

諾亞研究工作坊認為，下半年市場存在結構性機會，同時也存在結構性的風險。有三類行業的性價比相對較高，一是低估值的地產公用事業等，二是和房地產、基建周期相關的鋼鐵、有色、化工、建筑、裝修、電氣設備等，三是成長型行業里估值相對適中，景氣度依然在提升的行業，比如消費電子等。

從大類資產配置角度來說，一是股票多頭型產品目前應該增加價值型管理人的配置，減少成長型管理人的配置，第二就是固收+產品，三是市場中性策略，降低波動率，或是管理期貨策略，做多波動率，在今年市場高波動的情況下，獲取超額收益。

諾亞控股首席研究官夏春

海外市場適度樂觀、股債均衡

今年以來，新冠肺炎疫情帶來的沖擊前所未有，世界銀行和IMF對全球經濟展望做出了非常悲觀的預測數據，但實際經濟表現要比市場預測明顯的好。

在這次疫情中，全球以美聯儲為代表的央行都相繼快速擴表、貨幣寬松，向銀行和市場提供足夠的信貸以及流動性支持。美國、歐洲都在不斷出臺新的救助方案，各國財政支出擴大，貨幣寬松和財政刺激在短期內對企業和家庭起到了救助作用。

在這種環境下，資本市場尤其是股市、債市得到了大力支撐，代價是貨幣會相應受到一些損害。同時，低利率、低增長、低通脹的環境下，成長股的表現要比價值股更好，主要包括科技、消費、通訊、醫療保健等。另外，過去20年中極少數的龍頭大公司股票，估值也越來越高，依然有不俗的成長空間。

未來市場依然充滿不確定性。美國大選，兩黨候選人互相角力，特朗普為尋求連任正在制造一些事端，包括對中國公司的一些打壓、制造和中國在外交上的紛爭。地緣政治矛盾可能使不確定性增加，對資本市場造成擾動，在這樣的環境下更加凸顯了均衡配置的重要性。

不過，今年中國經濟恢復遠遠好于市場預期，這也會帶動和中國經貿往來比較密切的亞太以及歐洲市場的經濟復蘇。美元則正在走軟，美元貶值的過程中，黃金白銀等資產會受益，商品能源、價值股相對會有比較好的表現。新興市場通常在美元走軟的情況下表現的也比較理想。

未來，是可以基于理性原則下適度樂觀的。從開年到現在，不少資產都有表現好的時候。面對不同資產類型的價格波動，選擇均衡的投資組合，可以降低波動率，長期回報比較穩健、能保證一定的年化收益，單獨選擇某一類資產收益可能會更高，但波動性增高、風險也增大。相比來說，均衡配置更有助于實現財富的穩健增長。