8月通脹數據點評：CPI下滑是因為豬肉PPI有望年內轉正

今早中國統計局公布CPI、PPI數據，8月CPI同比上漲1.3%，連續4個月下降，創2015年10月以來新低；PPI同比增速為-0.8%，降幅連續八月收窄，逾四年最小。

8月CPI同比漲幅比上月回落0.5個百分點，主要是基數效應影響食品價格回落較多，尤其是豬肉價格拖累，而非食品價格增速相對平穩，拉升作用不足影響。

CPI同比已經連續4個月下跌，通脹壓力持續下行。分析師們普遍認為9月CPI有望反彈，8月將是年內通脹的最低點。

就貨幣政策而言，大量分析師稱短期依然難看到貨幣寬松，未來或主要以財政為主，PPP發力，但也有分析師認為年內貨幣政策仍有進一步寬松的空間和機會。

8月PPI降幅再度收窄，分析普遍預計年內有望轉正，同時因去產能政策影響，未來大宗商品價格會繼續推升PPI環比上漲。

基數困擾食品價格 CPI回落有一半是豬肉貢獻

對于8月CPI同比增速低于預期的原因，分析師們的解釋一致：主要是基數原因導致食品價格回落，去年7月食品當月同比2.73%，8月漲至3.68%，大幅抬高本月對比基數。其中，豬肉價格同比增速大幅回落拖累CPI走低，CPI回落有一半是豬肉貢獻；

同時，非食品CPI同比增速相對平穩，但此前的上漲趨勢未能持續，主要因為油價下調帶動交通和通信價格明顯回落，此外受房價上漲影響，房租價格快速上升。

8月將是年內通脹的最低點 9月有望反彈

招商銀行資產管理部劉東亮、陳鄭指出，8月份將是年內通脹的最低點。由于蔬菜、原油等價格的低基數原因，9月份以后CPI料將再度上行，10月份有望達到反彈的最高點，雖然通脹將呈現溫和反彈的態勢，但仍需關注油價超預期、極端天氣等擾動因素。

招商證券宏觀分析師閆玲也持相同觀點，8月通脹觸及年內低點，9月-12月或溫和回升，但高點低于上半年。從鮮菜價格的歷史月度數據來看，洪水爆發的初期蔬菜價格會持續下跌，爆發中期價格漲幅最大，末期漲幅收窄。9月的通脹可能會反彈較快。

此外中國銀行國際金融研究所宏觀經濟與政策研究主管周景彤指出，8月的翹尾因素為0.3，7月份是0.75，如果翹尾因素相同的話， 7月與8月CPI漲幅差不多。未來數月翹尾因素將進一步減弱，所以CPI同比增速也不會太高，年內達到2%的可能性比較小，大概率還是在2%以內。

同時，中金固定收益研究團隊陳健恒、范陽陽進一步對明年展開預測，明年上半年在今年較高的蔬菜和豬肉價格基數下，CPI同比將進一步回落，個別月份可能會跌破1%。

貨幣政策短期或難進一步寬松

CPI同比連續4個月下跌，通脹壓力持續下行。摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家章俊點評稱“似乎短期內通脹已經不成為問題，應該從政府的關注列表上被剔除掉。”

基于此情況，貨幣政策是否將進一步寬松卻引發分析師爭論，以下分析師認為貨幣政策難松。

招商證券宏觀分析師閆玲：雖然通脹超預期下行，但貨幣政策空間并未打開。

國金證券大類資產資深分析師徐陽：短期依然難看到貨幣寬松。雖然CPI漲幅創下年內新低，但環比漲幅依然上漲。PPI的恢復速度也快過于市場預期。央行考慮的通脹水平為綜合CPI和PPI之后的數據，并且對環比數據的關注也較大。因此，在整體通脹環比上漲的情況下，貨幣政策由穩健轉為寬松，短期或難看到。

海通證券宏觀分析師姜超、顧瀟嘯等：疊加去年同期基數較低，四季度通脹有望小幅反彈，再考慮到控制資產價格泡沫、備戰美聯儲加息等因素，貨幣政策短期仍難以大幅寬松。

方正證券宏觀分析師盧亮亮：雖然CPI理論上會給貨幣政策帶來空間，但目前貨幣政策受到很多約束，資產價格泡沫特別是房地產泡沫，會對貨幣政策構成一種制約；此外，人民幣貶值的壓力加上美聯儲加息預期的擾動，下半年貨幣政策預期不會再寬松。

方正宏觀任澤平點評稱，貨幣政策回歸中性，財政穩增長PPP發力。CPI下行打開貨幣政策空間，但短期央行難見再寬松信號。美聯儲加息預期、四季度通脹反彈以及抑制資產泡沫等因素降低了貨幣政策的再寬松可能。未來主要以財政為主，PPP發力。

但也有以下分析師指出，貨幣政策仍有進一步寬松的機會和空間。

招商銀行資產管理部劉東亮、陳鄭認為，可預見的階段內，通脹壓力不會對貨幣政策構成制約，貨幣政策進一步放松的時間窗口事實上并未關閉。預期年內政策進一步寬松的機會仍很大，但政策具體變動仍有待于宏觀經濟的表現。

中金固定收益研究團隊陳健恒、范陽陽指出，盡管貨幣政策放松對經濟推動效果不算理想，但低通脹將使得全球央行貨幣政策維持在寬松狀態甚至進一步放松。國內貨幣政策從未來兩三個季度的時間來看，仍有放松的動力和空間。

PPI四季度有望轉正去產能進一步推升

中國銀行國際金融研究所宏觀經濟與政策研究主管周景彤指出，PPI降幅繼續收窄，主要與能源價格持續上漲有關。從當前已公布的經濟數據和先行指數來看，8月的經濟好于7月，如果經濟延續8月的勢頭，能源價格會繼續上行從而推高PPI，年內PPI有望轉正。

招商證券宏觀分析師閆玲稱，年內有望由負轉正。近半年內首次出現下游行業數據好于上游行業，這與統計局PMI反映的終端需求旺盛的形勢一致，也符合PMI中主要原材料購進價格的漲幅。雖然投資數據低迷，然而與消費相關的制造業數據持續向好，不必對經濟的前景過于悲觀。

海通證券宏觀分析師姜超、顧瀟嘯稱，8月PPI再度回升，是由于盡管油氣開采、石油加工由漲轉跌，但黑金加工、煤炭采選漲幅擴大，非金屬礦、化學原料和制品由降轉升。9月PPI有望止跌，9月以來鋼價微降，但煤價繼續飆升、油價上調，預測9月PPI環比上漲0.4%，再加上低基數效應持續，PPI同比降幅有望縮窄至0%，或首次結束持續五年的負增長。

數位分析師也提及，因去產能政策影響，預計未來大宗商品價格會繼續推升PPI環比上漲。中信固收團隊指出，去產能效應顯現，且進一步印證制造業復蘇之勢。中國國際經濟交流中心信息部副部長王軍也認為，煤炭鋼鐵去產能力度大，而供給還在收緊，導致其價格回暖。

PPI和CPI已出現背離

中金固定收益研究團隊陳健恒、范陽陽指出，PPI符合逐步回升的趨勢，但CPI和PPI實際出現了背離，隨著PPI回升，CPI未來起碼要企穩，如果PPI回升，終端銷售物價卻在下降是說不通的。

PPI回升的趨勢是健康的，原因是需求階段性回升，還有基數較低。PPI回升跟昨天的貿易數據中進口數據好轉這兩者互相印證。但需求回升目前還不是宏觀層面的轉變，更多是微觀因素造成，比如企業補庫存，以及對微觀因素預期的好轉。

PPI向好符合目前的市場變化。中期看內需回升的樂觀因素在增加，不會是單月的體現，這個趨勢還是能繼續持續下去，推動上漲的原因仍在，比如大宗價格回升。

PPI四季度的進一步提升將對CPI非食品價格上行形成推動，但中金固收團隊也指出，PPI向CPI傳遞有限，在工資上漲放緩，房地產擠出其他消費的情況下，非食品價格仍將保持弱勢。