創業板市盈率比納斯達克高太多？ 長期投資價值不能這么比

作者 李永森(中國青年政治學院金融研究所所長、中新經緯特約專家)

繼滬港通開通兩年之后，作為中國資本市場對外開放的又一重要舉措，深港通進入開通前的最后沖刺階段。深港通臨近開通之際，關于創業板投資價值，尤其是其中國創業板市場與美國納斯達克市場市盈率的比較再度引起關注。

按照設計方案，深股通的股票籃子將包括符合條件的深圳主板、中小企業板以及創業板的股票，其中開通初期通過深股通買賣創業板股票的投資者僅限于香港相關規則所界定的機構專業投資者。與滬股通標的偏重上交所大型藍籌股相比，深股通標的充分展現了深交所新興行業集中、成長特征鮮明的市場特色。深股通的開通給境外投資者配置中國創新型公司股票提供了新的渠道，國際投資者具有在全球市場上跨市場配置資產的特征，就股票而言，其配置過程中，會從市場壞境、流動性、安全性以及投資價值等方面進行考量，投資價值是影響配置取舍的重要因素。

深交所有關人士稱，深圳創業板指數和納斯達克綜合指數的平均市盈率基本一致，就創業板市場平均市盈率看，2015年5月底達到133.76倍的高位，之后逐漸回落，進入2016年以來，基本維持在70倍到80倍之間，至10月28日收盤深圳創業板平均市盈率為78.38倍。

股票市場中討論投資價值時，往往會談及市盈率的高低，討論股市泡沫問題時，也往往會拿市盈率作為衡量的指標之一。創業板市場在發展過程中也經常被指市盈率過高(創業板高市盈率、高發行價、高超募額“三高”之一)，缺乏投資價值。不可否認，我國創業板市場發展過程中確實存在很多問題，需要不斷解決、不斷完善，之前我也曾對創業板的定位、門檻、發行等存在的問題進行批評和建議。同時，我也始終認為，中國創業板市場一定能夠培育出一批新興創新型公司，成為中國新經濟中的耀眼新星，這類公司從小到大的成長過程，必將推進經濟的結構轉型，惠及公司的投資者，為其帶來豐厚的超額回報。

市盈率顧名思義即公司股票市場價格與每股盈利的比率，具體又分為靜態市盈率與動態市盈率，前者選取每股盈利是上年度實現的，而后者是選取當年已經實現的每股盈利考慮當年剩余時間折算成年度值(如三季報公布后，折算年度每股盈利等于前三季度每股盈利乘以四分之三)。由于其簡單明了的特征，市盈率的高低往往被當作判斷投資價值的重要指標。需要指出的是市盈率反映的是公司股價和已經實現的經營業績的對比關系，是對當前和過去的反映，從其計算公式能夠清晰地看到市盈率指標不能反映公司的未來。

一般來講，這種方法，比較適用于對業績穩定、成熟度高的藍籌股投資價值的衡量，也常用于對市場總體投資價值的衡量。市盈率計算結果是倍數，且不能是負數，從公式也能清楚地看出每股盈率是負值的公司(即虧損公司)不能使用市盈率法衡量投資價值。對于不確定性較高、業績波動大、前景不明朗的公司也不宜采用市盈率衡量其投資價值，創業型公司很多屬于這種情況，尤其是進入成長期之前的階段，而進入成長期以后，不確定性有所降低，成長性開始顯現，其業績有可能呈現驚人的增長態勢。以當前業績計算的市盈率來衡量其投資價值，顯然難以反映成長型公司的實際情況，難以反映其高風險和高預期收益的特征。

美國納斯達克市場，有大家熟知的、世界級的超級公司微軟(Microsoft)、英特爾(Intel)、臉譜(Facebook)、蘋果(Apple)等高科技公司，為市場展現了高科技、高成長、高收益的發展歷程。在市場孕育這些著名公司的同時，也伴隨著大量的掛牌公司退市、倒閉，每年有300至500家新公司IPO，但同時也有大約300至500家公司退市，公司之間的個性化差異用天壤之別形容毫不為過，也許當年用市盈率衡量倒閉、退市的公司和微軟、英特爾公司的投資價值沒有什么差異，但是，投資收益的差距之大可想而知。可見，對該類公司不宜用市盈率來衡量其投資價值，而要進行深入分析、跟蹤公司未來的成長性、發展前景。

再看我國的創業板市場，10月30日正值開板七周年，過去的七年時間里，創業板市場發展迅速，從上市公司數量、總市值、二級市場走勢、公司業績、個股漲幅等方面來看都有不俗的表現。上市公司數量從最初的28家發展到546家，總市值從1400億元增長到54438億元，二級市場創業板綜指從2010年6月的1000點，上漲到2165點，創業板公司利潤增速既快于主板市場也快于全球主要股票，凈利潤從2009年的176億元增長至2015年的637億元，平均年凈利潤增長率達24%。盡管市場經歷了2015年股市危機后的大幅下跌，然而創業板上市公司股價總體漲幅依然巨大。上市以來股價漲幅排名前7家創業板公司股價較上市當日收盤價漲幅均超過10倍，上漲5倍以上的多達73家，雖然也有二十幾家公司股價下跌，但無論從市場整體還是個股漲幅情況來看，創業板市場都不遜于美國納斯達克市場。由此看來，盡管中國創業板市場還存在著諸多問題(如門檻過高、退市機制不暢、市場分層不夠、公司治理規范性較低、信息披露問題等)需要解決，但是，相對于主板來講其突出的成長性特征已經呈現出來。如果當年僅用市盈率法來篩選股票，恐怕很難把今天漲十幾倍的股票選出來。我們從市盈率的視角觀察成長性良好公司發現，一方面在公司高成長消化之前市盈率偏高，另一方面由高成長預期支撐和推動市盈率進一步走高，市盈率持續維持在高位的同時，股價處于長期上漲的趨勢中，為投資者帶來豐厚的長期回報。

就不同市場而言，其市場環境不同，宏觀經濟背景不同，市場整體表現出的成長性也有較大差異，不宜單純用市盈率法評價不同市場的長期投資價值，更不宜根據市盈率對中國創業板市場和美國納斯達克市場進行對比，因為它們一個處于新興加轉軌時期的經濟體中，另一個則處于成熟市場經濟中。

綜上所述，市盈率只能用于對創業板市場總體短期投資價值判斷的輔助手段，不宜用于衡量創業板上市公司個股的投資價值，也不宜用來評價創業板和美國納斯達克市場的長期投資價值.