資金市場上演“冰與火之歌”：價格雖低還是借不到

13日，央行加碼逆回購操作，28天品種獨挑大梁，操作量增至千億元，后續更大力度的跨季資金支持不難預料。總量風險可控，但結構性矛盾猶存。“補水”之余，“疏導”和“引流”的必要性在凸顯。

一半是海水，一半是火焰，最近資金市場正在上演“冰與火之歌”。

倘若只看資金價格，資金面似乎非常寬松。6月13日，銀行間市場存款類機構交易方面，質押利率債的隔夜回購(DR001)加權平均利率為1.91%，低于2%；7天期回購DR007加權平均利率為2.50%，比央行7天期逆回購操作利率低5bp；14天利率甚至比7天利率還低，DR014加權價只有2.42%。

不光如此，寬口徑的R系列與DR系列的利差也沒有明顯拉開的跡象。以R007與DR007為例，最近兩者利差一直沒有超過10bp，甚至一度“倒掛”。就連交易所回購利率也沒有異動的跡象。6月13日，上交所質押式國債回購利率全線仍低于3%，其中GC001收報2.15%，GC007收報2.31%，比DR007低出近20bp。

一方面，隔夜低于2%，7天低于2.55%，DR利率整體都低；另一方面，R利率與DR利率利差窄、銀行間與交易所市場資金利率利差也窄。

不管從哪方面來看，資金面都是松的，而且是全面寬松。即便是半年末將至，預計問題也不會很大。從5月下旬開始，央行就連續開展公開市場操作，進行了較大力度的資金投放；6月12日，央行又重啟了停做已5個月的28天期逆回購，拉開了跨季資金投放序幕；6月13日，28天期逆回購交易量放量至1000億元，凈投放900億元。接下來，考慮到企業繳稅、政府債發行繳款、央行逆回購和MLF到期、機構應對季末考核等帶來的資金需求上升，央行加大資金投放力度，特別是加大對跨季資金的支持力度基本沒有懸念；央行逆回購、MLF、定向降準、SLF有望全面發力，共同保障銀行體系流動性平穩跨季。

但值得注意的是，當前資金面又是緊張的。最近，各大資金群里出現了一個怪象：一幫人在減點出錢，就是出不掉，另一幫人在加點借錢，就是借不到。有人說，資金市場割裂了，銀行間市場淪為了“銀行間”市場。還有人說，非銀機構為平掉頭寸已不惜代價。據悉，6月11日，R007和R014都出現了15%的高價成交。

這一回，R利率穩得驚人，或許是因為“現在已不是貴不貴的問題，而是借不借得到的問題”。倘若只有押利率債的低價成交，利率自然會又低又穩。

離6.20還有一周時間。6年前那場風波斷然是不會重演的。最近，監管層頻頻發聲，維護貨幣市場平穩的態度相當明確，流動性總量也是充裕的，銀行體系流動性出問題的可能性小之又小。但由于市場風險偏好持續下降，加劇了季末資金傳遞不暢的問題，流動性二元分層現象甚至超過以往。

波動往往來源于邊際上和結構上，而不是總體。從這一點來說，“補水”重要，但當前“引流”似乎更關鍵。